5月13日，深交所上市审核委员会2026年第23次审议会议结果公布，绿控传动顺利过会，符合发行条件、上市条件和信息披露要求。
致力于成为国内新能源商用车电驱动系统领军企业的它，要想拿到资本市场的入场券，还要经过注册和发行两道关隘。
不过，过会并不等于高枕无忧。那份过会公告虽然简短，但上市委的现场问询和需要进一步落实的事项，几乎都在追问同一个方向：绿控传动的商业模式，到底有没有看上去那么扎实？
高增长背后的资金缺口为何持续扩大
上市委在现场问询中提出的首个核心问题，直接揭示了绿控传动高增长业绩表象下的财务压力。
过会公告明确要求发行人结合负债情况和资金安排，说明2024年、2025年营业收入大幅增加但经营活动现金流量净额为负，且2026年1—3月继续为负并进一步扩大的主要原因，同时追问预计何时转正，以及这是否对持续经营能力构成重大不利影响。
这是一次切中肯綮的追问。从申报材料来看，绿控传动确实精准地踏准了新能源商用车渗透率跨越拐点的时代节奏。
受动力电池成本快速下行驱动，纯电重卡全生命周期经济性日益凸显，带动公司营业收入从2023年的7.70亿元跃升至2024年的13.28亿元，并在2025年进一步攀升至33.54亿元，复合增长率高达108.63%。
然而，这种非线性的规模扩张并未同步转化为经营现金流的改善。
数据表明，2024年和2025年公司归母净利润分别达到4,804万元和1.53亿元，但同期经营活动产生的现金流量净额却持续为负，分别净流出1.85亿元和1.75亿元。
更为严峻的是，过会公告揭示，进入2026年一季度，这种现金流净流出的状态并未随着规模效应的显现而收敛，反而呈现出进一步扩大的趋势。
之所以出现利润与现金流之间的严重背离，根本原因在于销售规模的急速扩张带动存货和经营性应收项目大幅增加，大量占用了公司的营运资金。
这一现象进一步折射出公司在产业链中相对被动的生态位。
在应收端，截至2025年末，公司应收账款账面价值由2024年末的5.18亿元激增至14.84亿元，占总资产的比重攀升至33.06%，周转率仅为3.05次，持续低于同行业可比公司均值。
在存货端，为保障交付与备货，2025年末公司存货账面价值高达8亿元，较上年末翻了一倍。
与此同时，公司对下游大客户高度依赖寄售模式，该模式下的收入占比已由2024年的66.10%进一步攀升至2025年的75.99%，全年寄售收入规模高达23.95亿元。
在寄售模式下，产品运抵客户仓库后，必须待客户实际领用才能确认收入并开启结账周期。
这使得绿控传动在抢占市场份额的过程中，实质性地承担了巨大的库存资金占用成本，被动地充当了下游强势主机厂的“资金蓄水池”。
在合并资产负债率已攀升至79.78%、短期借款高达7.90亿元、而期末账面货币资金仅有2.76亿元的财务高压下，如何向市场清晰描绘经营现金流由负转正的时间表与测算依据，将是公司在注册阶段必须跨越的一道硬坎。
独立供应商的生存空间承压
如果说现金流是眼前的流动性考验，那么下游整车厂商的供应链战略转向，则是关乎绿控传动中长期生存逻辑的根本性挑战。
在过会现场，上市委的第二项重点问询直指第三方电驱供应商面临的共性难题，明确要求公司结合产品核心竞争力、下游市场需求以及“整车厂商自研电驱动系统情况”等，说明具体应对措施及业绩增长的可持续性。
这一问询的背后，是绿控传动高度集中的客户结构与主机厂“去供应商化”趋势之间的激烈碰撞。
申报材料显示，2025年公司前五大客户销售占比达59.10%，其中仅徐工集团（贡献收入7.3亿元，占比21.84%）和三一集团（贡献收入3.7亿元，占比10.99%）两大巨头就合计贡献了32.83%的收入。
更为深层的是，这些核心大客户同时也是通过旗下投资平台深度参与的战略股东——三一重工直接持股1.89%，徐工集团关联方民朴云盛持股1.72%。
在行业发展初期，这种股权绑定的确为绿控传动锁定了基本盘订单。
但随着新能源重卡市场步入放量阶段，头部车企已明确开始推行核心“三电”系统的全栈自研，以图构建产业闭环。
根据行业趋势与过会公告的问询焦点，三一集团、徐工集团等头部车企均已明确开始推行核心‘三电’系统的全栈自研，试图构建软硬件一体化的产业闭环。整车厂自供体系正对第三方供应商的市场份额形成实质性挑战。
面对这一潜在挑战，绿控传动在二轮问询回复中阐述了自身的防御逻辑：商用车应用场景分散、品类繁杂（仅2025年新能源重卡新车型公告数量就猛增至2329款），单一主机厂全面自研很难实现规模经济，而第三方供应商凭借“成本+规模+平台化”优势仍将占据主导地位。
然而，这一主要基于制造成本的考量，恐怕难以完全对冲整车厂出于把控核心技术、保障供应链安全以及提升自身资本市场估值所做出的长期战略布局。
更严峻的考验还在资产端。绿控传动拟通过本次IPO募资15.8亿元，其中13.8亿元将重金投入“年产10万套电驱动系统项目”。
根据测算，该项目在2028年完全达产后，每年将为公司新增高达7430.6万元的固定资产折旧与无形资产摊销。
若未来三一、徐工等核心客户的自研替代进程加快、外采比例出现实质性下滑，绿控传动这笔押注未来的巨额产能，极有可能在投产后遭遇产能闲置与高额折旧侵蚀利润的双重压力。
关联账本之问
在财务与业务逻辑承受严苛审核的同时，绿控传动的内部治理规范性与经营独立性，也在承受着来自市场的放大镜式审视。
近期，有媒体深度追踪了绿控传动与其关联企业之间复杂交错的联系，引发了外界对于公司是否真正厘清家族企业治理边界的合理疑问。而这一维度的关注，也让上市委问询之外的另一层风险浮出水面。
绿控传动由1985年出生的清华博士李磊掌舵，带有鲜明的技术驱动色彩，但在发展初期，家族印记相当明显。
申报材料显示，绿控有限于2011年12月设立，初始注册资本100万元中，李磊之父李虎出资5万元（持股5%），其姐李珊珊与姐夫贺国旺也在创始出资人之列。
作为创始股东之一，李虎入股时的职业身份一直受到外界关注。公开资料显示，李虎出生于1958年，公司成立时年仅53岁，尚未达到法定退休年龄。据地方官方宣传资料及媒体报道披露，李虎当时疑似为公职人员。
若该身份属实，其在职期间出资入股私人企业的行为是否触及《公务员法》的合规红线，是上市审核中难以回避的敏感问题。
此外，在管理权限的公开呈现上，也存在明显出入：招股书显示李磊为唯一的董事长兼总经理，李虎仅担任内部“支部书记”且未列入高管名单；但在2021年苏州工商联的公示信息中，李虎却被登记为“苏州绿控传动科技股份有限公司总经理”。
这种申报口径与外部公示信息之间的权责错位，难免让市场担心，公司是否在董事长之外还存在其他实质性的隐性决策安排。
更令专业投资者警觉的，是近期媒体曝光的体外关联公司业务与财务独立性问题。
据媒体调查，由李磊堂兄李光辉控制、姑父刘刚管理的关联供应商——苏州绿水清山智慧物流有限公司，以及关联方苏州鑫恒利货运有限公司、苏州典园机械科技有限公司，在其工商年报或登记信息中，多次留下了带有绿控传动官方后缀“lvkon.com”的企业邮箱，联系电话的使用者也疑似指向绿控传动的员工或李虎本人。
公开数据显示，仅2022年，绿控传动向绿水清山采购运输服务的金额就达1,193.23万元；2023年末，公司对典园机械也存在10.13万元的应付账款。
对于一家冲刺资本市场的公众公司而言，如果体外家族关联企业的工商与财务“账本”实际上由拟上市主体的员工代为打理，这难免会触及人员独立与财务独立的合规边界，也让相关千万元级关联交易“依据市场化洽谈”的公允性论证显得说服力不足。
此外，业务边界的模糊与潜在的“体外循环”同样引人关注。由李虎持股90%并担任执行董事的苏州吴江绿控智能科技有限公司，其业务涵盖冲压、压铸及金属零部件加工，与绿控传动部分外协生产需求高度重合。
在实地探访的影像资料中，该厂区内不仅存在已被曝光的“涡轮轴加工区”，还挂有“箱体加工区”的指示牌。
一个颇为巧合的现象是，随着近年来绿控传动产能趋紧，其委外加工费用大幅增长（2025年上半年飙升至3,407万元，涉及毛坯加工及表面处理等），其中壳体类采购平均单价在2025年上半年更是出现了86.52%的显著上涨，从2024年的87.93元/个升至164.00元/个。
更值得注意的是，前述关联方典园机械曾在2023年将多项核心专利转让给绿控智能。
尽管公司在问询回复中坚称与该关联企业不存在同业竞争，但在高度重合的业务场景、异常波动的采购单价以及确凿的实景信息面前，外界难免会产生追问：这些体外加工设施究竟在为谁服务？是否存在未充分披露的隐性关联交易，或者借助错综复杂的亲属网络进行成本分摊与利润调节的嫌疑？
从一家带有家族色彩的技术型企业，转身为治理规范的公众公司，注定是一次不小的跨越。这意味着要把盘根错节的关联利益理清楚，把“一套人马、多块牌子”的旧习惯纠正过来，真正建立起经得起核查的独立内控体系。
绿控传动的IPO之路，像是中国新能源汽车供应链企业发展的一个切面。它有眼光，也有执行力，抓住了商用车电动化的窗口期，把营收做到了超30亿。但高速奔跑的另一面，是应收账款高企带来的资金压力，以及大客户们纷纷开始自己下场做电驱的尴尬处境。
过会，算是监管对它的行业位置和技术底子给了一个基本认可。不过，过会公告里留下的待办事项，加上媒体对公司家族治理和关联交易的追问，才是敲钟前真正的考验。
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